It-1: عدد شاخص بورس اوراق بهادار تهران در زمان 1- t
جهت نمایش بهتر، اعداد در صد ضرب شده‌اند.
1-8 قلمرو تحقیق

در این سایت فقط تکه هایی از این مطلب با شماره بندی انتهای صفحه درج می شود که ممکن است هنگام انتقال از فایل ورد به داخل سایت کلمات به هم بریزد یا شکل ها درج نشود

شما می توانید تکه های دیگری از این مطلب را با جستجو در همین سایت بخوانید

ولی برای دانلود فایل اصلی با فرمت ورد حاوی تمامی قسمت ها با منابع کامل

اینجا کلیک کنید

قلمرو موضوعی تحقیق: این تحقیق به بررسی یکی از بی‌نظمی‌های بازار سرمایه تحت عنوان کلی اثرات تقویمی و یا اثرات دوره‌ای می‌پردازد. اثرات تقویمی خود شامل مباحث مختلفی می‌باشد. این تحقیق به بررسی اثر تعطیلی در بورس اوراق بهادار تهران می‌پردازد.
قلمرو مکانی تحقیق: قلمرو مکانی این تحقیق محدود به بورس اوراق بهادار تهران می‌باشد.
قلمرو زمانی: در این تحقیق از بازده روزانه شاخص کل بورس اوراق بهادار تهران، از فروردین 1382 الی اسفند 1391 استفاده می‌شود.
1-9 روش انجام تحقیق
الگوهای سری زمانی، رفتار یک متغیر را بر اساس مقادیر گذشته آن متغیر توضیح می‌دهند، چنانچه وابستگی خاصی بین داده‌ها در طول زمان وجود داشته باشد، فرصت مناسبی پیش می‌آید تا به کمک آن مشاهدات، بتوان روند آینده پدیده‌ای را پیش‌بینی کرد. (آذر، 1384)
برای تخمین و برآورد مدل‌های تحقیق، با استفاده از روش اقتصاد سنجی حداقل مربعات معمولی (OLS)9 و با استفاده از اطلاعات سری زمانی مربوط به شاخص کل بورس اوراق بهادار تهران، طی دوره مورد بررسی، استفاده می‌شود.
1-10 خلاصه فصل
در این فصل به کلیات تحقیق پرداخته شد. از جمله مطالب بیان شده در این فصل عبارتند از: موضوع تحقیق، دلایل انتخاب موضوع، اهمیت و ضرورت آن، بیان موضوع، اهداف تحقیق، سؤالات تحقیق، فرضیه‌های تحقیق، متغیرهای تحقیق و قلمرو تحقیق.
فصل دوم
ادبیات ، مبانی نظری و پیشینه تحقیق
2-1 مقدمه
در این فصل مبانی نظری و تئوریک موجود، راجع به مسئله و نیز تحقیقات انجام شده در این چارچوب، مرور می‌شود. در حقیقت، این فصل به دسته‌بندی پایه‌های تئوریک موضوع و تعریف حواشی آن و همچنین مرور تحقیقات مربوطه می‌پردازد. هدف عمده این فصل احاطه و درگیری با مبانی پایه‌ای مسئله در ادبیات می‌باشد. این بخش با دیدی نقادانه دانش موجود را بررسی می‌کند تا به درک مسئله کمک کند، تحقیق حاضر را به تحقیقات قبلی گره بزند، مشخص کند که تحقیقات قبلی چه سهمی در گسترش مسئله موجود داشته‌اند و این پژوهش چه کمکی به روشن شدن وجوه مسئله می‌نماید. و در نهایت برای اجتناب از دوباره‌کاری، اشتباهات و مشکلات قبلی و نقاط قوت آنها را شناسایی کند. در کل هدف این فصل طبق متدولوژی تحقیق و روش علمی تحقیق، پیوند زدن این تحقیق با تحقیقات و یافته‌های دیگران و بنا نهادن این تحقیق در بستری است که تا کنون در ادبیات مالی فراهم آمده است. همچنین این فصل به بازنگری منابع اطلاعاتی موجود می‌پردازد و زمینه‌های مرتبط با آن را واکاوی می‌نماید.
در ابتدا مفاهیم و چارچوب‌های نظری موضوع در ادبیات مالی، دسته‌بندی و ارائه می‌شود و سپس به مرور و بررسی تحقیقات انجام شده در سایر کشورها بر موضوع پرداخته می‌شود.
2-2 بازارهای مالی
بازار مالی بازار رسمی و سازمان یافته‌ای است که در آن انتقال وجوه از افراد و واحدهایی که با مازاد منابع مالی مواجه هستند به افراد و واحدهای متقاضی وجوه (منابع) صورت می‌گیرد. بازار مالی، امکانات لازم را برای انتقال پس‌انداز از اشخاص حقیقی و حقوقی به سایر اشخاصی که فرصت‌های سرمایه‌گذاری مولد را در اختیار دارند و نیازمند منابع مالی هستند، فراهم می‌کند. برخلاف بازار دارایی‌های فیزیکی که برای مبادله محصولاتی همانند «کامپیوتر، ماشین‌آلات و …» ایجاد می‌شوند، بازار دارایی‌های مالی با «اوراق سهام، اوراق رهنی و سایر ادعاها» با دارایی‌های واقعی سروکار دارد. در حالت کلی عبارت بازار مالی اشاره به یک «مکانیسم مفهومی» دارد تا یک محل فیزیکی یا نوع خاصی از سازمان یا ساختار. (راعی و پویان‌فر، 1391)
2-2-1 اهمیت بازارهای مالی
شرکت‌های بازرگانی برای تأمین مالی فعالیت‌های خود به حجم بالایی از سرمایه نیاز دارند. این شرکت‌ها برای اینکه بتوانند رشد و توسعه یابند نیازمند سرمایه‌گذاری بالایی هستند. واضح است که تأمین این میزان سرمایه در زمان محدودی میسر نبوده و بایستی از جای دیگری تأمین مالی شود. دولت‌ها نیز به منظور ارائه بهتر خدمات و کالاها به مردم نیازمند این هستند که حجم بالایی از پول را وام بگیرند. بازارهای مالی این امکان را برای شرکت‌ها و دولت‌ها فراهم می‌آورند که آنها بتوانند از طریق فروش اوراق بهادار نیازهای خود را برطرف سازند. سرمایه‌گذاران نیز از طریق خرید این اوراق بهادار بازده و رفاه خود را افزایش می‌دهند. به‌علاوه این بازارهای باعث می‌شوند سرمایه‌گذاران به سمت کسانی سوق پیدا کنند که توان استفاده کارا از پول را دارند. در واقع وظیفه مهم یک بازار سرمایه تخصیص بهینه منابع است. به بازارهای اوراق بهاداری که این ویژگی را داشته باشند کارایی تخصیصی گفته می‌شود و یک بازار کارای عملیاتی بازاری است که در آن هزینه مبادله خدمات با حداقل قیمت صورت بگیرد. (پی‌جونز، 1384)
2-2-2 انواع بازارهای مالی
بازارهای مالی به این دلیل وجود دارند که خریداران و فروشندگان اوراق بهادار را با یکدیگر روبرو کنند. برای تفکیک این بازارها روش‌های مختلفی وجود دارد. در یکی از این تقسیم‌بندی‌ها، بازارها در دو دسته بازار اولیه و ثانویه قرار می‌گیرند. وجه تمایز اصلی این روش، این است که اوراق بهادار از طرف ناشر آن برای فروش عرضه می‌شود یا خیر. بازار اولیه بازاری است که اوراق بهادار برای اولین بار در آن محل فروخته می‌شود. به عبارتی در این بازار جذب منابع انجام می‌شود و معاملات بعدی در بازار ثانویه انجام می‌شود. در این بازار اوراق بهادار معامله و نقد می‌شوند.
بازارهای اولیه بدون وجود بازارهای ثانویه نمی‌توانند به خوبی فعالیت کنند. سرمایه‌گذاری که اوراق بهاداری را خریداری می‌کند در صورتی‌که تمایل نداشته باشد آن را تا موعد سررسید نگهداری کند باید بتواند آن را به راحتی با کمترین هزینه بفروشد. وجود بازارهای ثانویه فعال این اطمینان را برای خریداران اوراق بهادار اولیه فراهم می‌سازد که آنها بتوانند در هر موقعی که بخواهند اوراق بهادار خود را در این بازارها بفروشند. البته چنین فروشی می‌تواند با زیان همراه باشد. ولی این میزان زیان بهتر از آن است که سرمایه‌گذار اصلاً نتواند اوراق بهادار خود را بفروشد. (پی‌جونز، 1384)
روش دیگر متمایز کردن بازارهای اوراق بهادار به محدوده زمانی عمر دارایی مالی مربوط می‌شود. بازارهای پول عموماً شامل دارایی‌های مالی‌ای می‌شود که عمر مفید آنها حداکثر یک ‌سال است، در حالی‌که در بازارهای سرمایه عموماً دارایی‌های مالی با عمر مفید بیش‌ از یک سال خرید و فروش می‌شوند. (شارپ و همکاران، 1391) سهام عادی، سهام ممتاز و اوارق قرضه بلندمدت در بازار سرمایه داد و ستد می‌شوند. بانک‌ها و بورس سمبل بازار پول و بازار سرمایه می‌باشند. میزان تعامل و حجم معاملات در دو بازار پول و سرمایه نشان می‌دهند که بخش بانکی (بازار پول) با تأکید بر پشتوانه دولتی (نه تنها در ایران بلکه در اغلب کشورهای در حال توسعه) در مقایسه با بازار سرمایه حضور فراگیرتری در بخش مالی کشور دارد. بررسی بازارهای پول و سرمایه در کشورهای توسعه‌یافته مبین آن است که بازار سرمایه در تأمین نیاز مالی فعالیت‌های اقتصادی از درجه اهمیت بالاتری برخوردار است.
2-2-3 نقش بازار مالی در اقتصاد
کارکردهای بازارهای مالی در یک کشور عبارتند از:
کمک به تشکیل سرمایه: بازارهای مالی باعث می‌شود عرضه و تقاضای سرمایه به هم برسند و پس‌اندازها به سرمایه‌گذاری تبدیل شوند.
ایجاد بازاری برای مبادله اوراق بهادار: بازارهای مالی باعث به وجود آمدن بازار ثانویه برای خرید و فروش اوراق بهادار می‌شود.
تعیین قیمت عادلانه برای اوراق بهادار: به علت اینکه شرایط این بازارها نزدیک به رقابت کامل بوده و شفافیت اطلاعاتی وجود دارد، بنابراین ارزشی که بر اساس عرضه و تقاضا برای اوراق بهادار تعیین می‌شود ارزش عادلانه می‌باشد. به‌عبارت دیگر در این بازارها بازی عادلانه‌ای بین فعالان بازارهای مالی وجود دارد و هیچکس نمی‌تواند بازده غیرعادی به‌دست آورد.
خاصیت نقدینگی بخشیدن به اوراق بهادار: جذابیت اوراق بهادار خاصیت نقدینگی آنهاست. وجود بازارهای مالی باعث سهولت نقل و انتقال اوراق بهادار و سهولت نقد شدن آنها می‌شود. (پی‌جونز، 1384)
2-3 قیمت سهام
اصلی‌ترین عاملی که در بازار سهام (همانند هر بازاری) دخالت دارد، مبادله اطلاعات در مورد قیمت‌ها، مقادیر، کیفیت‌ها و سایر ویژگی‌های سهام است. این اوراق معمولاً داری قیمت اولیه یا اسمی هستند که توسط منتشر کننده آن (دولت، شرکت‌های دولتی و خصوصی) روی آنها ثبت می‌شود. خریداران معمولاً در ابتدا، در ازای به‌دست آوردن این اوراق همان بهای اسمی را می‌پردازند. لیکن این قیمت معمولاً ثابت نمی‌ماند و در بازارهای مختلف، به‌ویژه بورس، بر اساس عرضه و تقاضا و تحت تأثیر همه عوامل اقتصادی که قیمت‌ها را دستخوش تغییر می‌سازند، قیمت آن تغییر می‌کند. در واقع بورس به تبادل اطلاعاتی می‌پردازد که این اطلاعات از ترجیحات خریداران و نیز بهره‌وری و کارایی فروشندگان، نشأت می‌گیرد. کلیه این اطلاعات با یک رقم خلاصه شده آماری که همان قیمت سهام است بیان می‌شود. بنابراین با تغییر اطلاعات قیمت سهام نیز نوسان می‌یابد. نوسان و تغییر قیمت سهام به یک معنی مترادف با ارزش سهام بنگاه و ثروت سهامداران آن است و در حقیقت به مثابه یک نظام پاداش و جریمه عمل می‌کند. (کرمی، 1371)
2-3-1 تأثیر عوامل مختلف بر قیمت سهام
بررسی عوامل تعیین کننده تغییرات قیمت سهام در بورس اوراق بهادار تهران می‌تواند سبب شناسایی متغیرهای تبیین کننده تغییرات قیمت و نهایتاً بهبود تصمیم‌گیری سرمایه‌گذاران و تخصیص بهینه منابع شود. در واقع با مشخص شدن عوامل تعیین کننده تغییرات قیمت سهام ذهنیت سرمایه‌گذاران در خصوص عوامل مؤثر بر تغییرات قیمت سهام اصلاح خواهد شد و به دلیل قیمت‌گذاری درست جذابیت‌های بازار سرمایه افزایش و بازار سرمایه توسعه خواهد یافت. (پورحیدری، 1389)
عواملی که بر قیمت سهام تأثیر دارند به سه گروه عمده تقسیم می‌شوند:
1. تصمیمات مجامع عمومی
این تصمیمات عبارتند از:
تقسیم سود: قیمت سهام پس از تقسیم سود (از نظر تئوریک) به میزان سود تقسیمی کاهش می‌یابد.

افزایش سرمایه: بعد از افزایش سرمایه، به لحاظ تئوریک، قیمت هر سهم به اندازه ارزش گواهی حق تقدم کاهش می‌یابد.
توزیع سود سهمی: پس از توزیع سود سهمی، چون عرضه سهام در بازار افزایش می‌یابد، قیمت سهام در بازار کاهش می‌یابد.
تجزیه سهام: قیمت سهام پس از تجزیه سهام متناسب با میزان تجزیه سهام کاهش خواهد یافت.
2. عواملی که در داخل شرکت انجام می‌شود: هر اتفاق مثبت یا منفی که در زمینه مدیریت تولید محصول جدید یا قرارداد جدید، که به نحوی بر سود هر سهم در سال آینده، نرخ رشد سود در سال‌های آتی و یا میزان ریسک سودآوری شرکت، تأثیر داشته باشد، بر قیمت سهام نیز تأثیر خواهد داشت. معمولاً با انتشار اطلاعات میان‌دوره‌ای که بیانگر تغییرات در سود پیش‌بینی شده هر سهم شرکت است، قیمت سهام ممکن است تغییر کند.
3. عوامل محیطی: منظور از عوامل محیطی، عواملی است خارج از شرکت که بر کل یا بخشی از بازار سهام تأثیر دارد. مانند عوامل اقتصادی (تغییر نرخ بهره، تورم و نرخ ارز)، عوامل سیاسی.
نرخ بهره با نرخ بازده مورد انتظار رابطه مستقیم دارد. چون قیمت سهام با نرخ بازده مورد انتظار رابطه عکس دارد، در نتیجه قیمت سهام نیز با نرخ بهره رابطه عکس دارد. این عامل معمولاً بر کل بازار اثر خواهد کرد. تأثیر نرخ ارز در شرکت‌های صادر کننده و وارد کننده متفاوت است. در شرکت‌های صادر کننده افزایش نرخ ارز باعث افزایش سودآوری شرکت و در نتیجه افزایش قیمت سهام خواهد شد. ولی در شرکت‌های وارد کننده، افزایش نرخ ارز باعث کاهش سودآوری شرکت و درنتیجه کاهش قیمت سهام خواهد شد.
عوامل سیاسی مؤثر بر قیمت سهام ممکن است عوامل سیاسی داخلی یا خارجی باشد. در داخل کشور، هرچه تشنج سیاسی بیشتر باشد، ریسک سودآوری افزایش یافته و قیمت سهام در کل بازار کاهش خواهد یافت. عوامل سیاسی خارجی ممکن است بر قسمتی از بازار یا کل بازار تأثیر داشته باشد. معمولاً عواملی که موجب تضعیف ارتباط یک کشور خارجی گردد، بر قیمت سهام شرکت‌هایی که با آن کشور مبادله تجاری دارند، تأثیر خواهد داشت. (تهرانی، 1388)
2-3-2 شاخص‌های قیمت سهام
شاخص‌های قیمت سهام در تمامی بازارهای دنیا به مثابه یکی از مهمترین معیارهای سنجش عملکرد بورس اوراق بهادار، از اهمیت و توجه زیادی برخوردارند. شاید مهمترین دلیل این توجه روزافزون، این امر باشد که شاخص‌های مزبور، از تجمیع حرکت‌های قیمتی سهام شرکت‌ها یا طبقه خاصی از شرکت‌های موجود در بازار بورس، به دست می‌آیند و درنتیجه بررسی جهت و اندازه حرکت‌های قیمتی را در بازار سهام، امکان‌پذیر می‌سازند. شاخص یک معیار آماری است که تغییر حرکت و جهت یک اقتصاد یا یک بازار سهام را نشان می‌دهد.
در بازارهای مالی اساساً شاخص، یک پرتفوی فرضی از اوراق بهادار است که شامل کل بازار یا بخشی از آن است. مثلاً شاخص کل بورس اوراق بهادار تهران پرتفویی فرضی از کلیه سهام پذیرفته‌شده است. در حالی که شاخص مالی در برگیرنده پرتفویی فرضی از شرکتهای سرمایه‌گذاری و هلدینگ است. هر شاخص دارای متدولوژی محاسباتی خاصی است که معمولاً بر حسب تغییر از یک ارزش مبنا بیان می‌شود. مثلاً شاخص کل بورس تهران10، برمبنای فرمول (لاسپیرز) و بر پایه ارزش یکصد محاسبه می‌شود. اما باید توجه داشت که ارزش عددی شاخص بار اطلاعاتی چندانی ندارد بلکه درصد تغییر آن مهم است. مثلاً اینکه شاخص بورس در پایان سال 1382 چه عددی است، اطلاعات مهمی به دست نمی‌دهد اما در صورتی که بدانیم شاخص بورس طی سال 1382 معادل 124 درصد رشد داشته است، احتمالاً به عملکرد مناسبی در سال فوق پی خواهیم برد.
شاخص‌ها ابزار سودمندی برای ردیابی روندهای بازار هستند. شاخص‌های بورس معمولاً به‌عنوان یکی از معیارهای مهم رونق یا رکود اقتصاد داخلی نیز به‌کار می‌روند. تحلیگران مالی معتقدند که درک شاخص و تغییرات آن می‌تواند به سرمایه‌گذاران در تصمیمات سرمایه‌گذاری مناسب‌تر یاری رساند. از این‌رو کارایی شاخص، بخشی از کارایی بورس سهام تلقی می‌شود. محاسبه شاخص برای هر شرکت، صنعت و یا گروهی امکان‌پذیر است. در تمام بورس‌های دنیا شاخص‌های زیادی برای گروه‌ها و شرکت‌های مختلف محاسبه می‌شود. به‌عنوان مثال در بازار سهام آمریکا شاخص داوجونز11 تغییرات 30 شرکت صنعتی، 20 شرکت حمل و نقل و 15 شرکت خدماتی را نشان می‌دهد و یا شاخص نزدک12 تغییرات سهام خارج از بورس را نشان می‌دهد. دیگر شاخص‌های معروف بورس‌های دنیا عبارتند از :
بورس نیویورک اس‌اند‌پی13 250 که برای 250 شرکت محاسبه می‌شود و شاخص اس‌اند‌پی14 500 که برای 500 شرکت محاسبه می‌شود.
بورس لندن اف‌تی‌اس‌ای15 ، توکیو، نیکی16 و تاپیکس17 ، آمستردام، امکس18 ، فرانسه، کک19 و آلمان، دکس20 می‌باشد. که شاخص‌های اس‌اندپی، نزدک و تاپیکس موزون هستند.
در بورس اوراق بهادار تهران نیز شاخص‌های زیادی محاسبه می‌گردد که هر شخص یا گروهی بنا به نیاز خود از آنها استفاده می‌کند.
شاخص کل قیمت سهام: شاخص قیمت سهام در بورس اوراق بهادار تهران، شاخصی از نوع میانگین حسابی با وزن‌هایی برابر ارزش بازاری سهام شرکت‌هاست و با نام بین‌المللی تپیکس شناخته می‌شود. زمان پایه این شاخص 1/1/1369 و عدد مبنای آن برابر 100 در نظر گرفته شده است، که در مرکز تحقیقات بازار سرمایه سازمان کارگزاران بورس اوراق بهادار تهران تهیه می‌شود. عدد شاخص در زمان t با استفاده از رابطه زیر به‌دست می‌آید:
TEPIXt= λ∑_1^n▒〖C_i P_it/∑_1^n▒〖C_i P_ib 〗〗
که در آن ک ضریب تعدیل یا تعدیل‌گر، برای آنکه عدد شاخص در زمان پایه (عدد مبنا) برابر 100 به‌دست آید. از سوی دیگر، تعدیل شاخص نسبت به تغییرات بعدی شرکت‌ها و تغییرات سهام آنها نیز در این ضریب دیده می‌شود.
Ci تعداد سهام منتشره توسط شرکت iام، Pit قیمت سهام شرکت iام در زمان t، b زمان پایه که برابر 1/1/1369 است و n که تعداد سهام موجود در سبد تشکیل دهنده شاخص که در پایان مرداد ماه 1382 برابر با 348 شرکت بوده است. به طور کلی، شاخص قیمت سهام، به گونه‌ای طراحی شده است که حرکت‌های قیمتی سهام داد و ستد شده را (بر اثر سازوکار عرضه و تقاضا) در بازار بورس نشان می‌دهد. (راعی و پویان‌فر، 1391)
شاخص قیمت تالار اصلی: که در محاسبه آن فقط قیمت سهام شرکت‌های معامله‌شده در تابلو اصلی تأثیر داده می‌شود.
شاخص قیمت تالار فرعی: که در محاسبه آن فقط قیمت سهام شرکت‌های معامله‌شده در تابلو فرعی تأثیر داده می‌شود.
کاربرد اصلی و مهم شاخص‌ها، محاسبه بازدهی کل بازار یا عناصر مشخصی از بازار در یک دوره معین و استفاده از نرخ‌های بازده محاسبه شده، به مثابه مبنایی برای قضاوت درباره پرتفوی‌های مختلف می‌باشد. قیمت سهام اغلب بیانگر انتظارات بازار از وضعیت اقتصادی شرکت‌هاست. از اینرو شاخص‌های بازار نمایانگر وضعیت و عملکرد آتی کل اقتصاد می‌باشند.
به‌طور خلاصه شاخص‌های بازار سرمایه در موارد زیر استفاده می‌شوند:
مبنایی برای ارزیابی عملکرد مدیران حرفه‌ای سرمایه‌گذاری
ایجاد و نظارت بر صندوق‌های سرمایه‌گذاری شاخصی
اندازه‌گیری نرخ‌های بازده بازار در مطالعات اقتصادی
پیش‌بینی حرکات آتی بازار (توسط تحلیل‌گران فنی)
شاخصی برای پرتفوی بازار دارایی‌های ریسک‌دار، به هنگام محاسبه ریسک سیستماتیک دارایی‌ها. (راعی و پویان‌فر، 1391)
2-4 بازار سرمایه کامل
به بازاری گفته می‌شود که در آن شرایط رقابت کامل حاکم باشد. به عبارت دیگر:
در این بازار تعداد خریدار و فروشنده به‌قدری زیاد است که هیچ خریدار یا فروشنده‌ای نمی‌تواند به تنهایی بازار را تحت تأثیر قرار دهد.
در این بازار اطلاعات مالی شرکت‌ها به‌طور یکسان و با سرعت زیاد در کل بازار پخش می‌شود. به عبارتی در این بازار اطلاعات محرمانه بی‌معنی است.
در این بازار امکان کسب بازده غیرعادی وجود ندارد.
در این بازار هزینه‌های کارگزاری و انتقال مالکیت بسیار ناچیز است.
در این بازار ارزش واقعی اوراق بهادار به ارزش بازار یا روز اوراق بهادار بسیار نزدیک است. به‌عبارتی اوراق به قیمتی معامله می‌شوند که واقعاً می‌ارزند.
تمام افراد عقلایی فکر می‌کنند و تصمیم می‌گیرند.
2-4-1 تئوری بازار سرمایه کارا
بازار کارا به بازاری اطلاق می‌گردد که در آن قیمت‌های اوراق بهادار بسرعت نسبت به اطلاعات جدید تعدیل می‌گردند. بعبارت دیگر اطلاعات جهت تعیین قیمت مورد استفاده قرارگرفته و به سرمایه‌گذار اطمینان می‌دهند که اوراق بهادار مورد نظر به اندازه قیمت بازاری خود دارای ارزش است. یا بعبارتی دیگر در یک بازارکارا،‌ اطلاعات مالی به سرعت در بازارهای مالی انتشار می‌یابد و فوراً بر قیمت اوراق بهادار تأثیر می‌کند.
بنابراین در صورتی یک بازار، کارا محسوب می‌شود که قیمت اوراق بهادار، اطلاعات مربوطه را بسرعت منعکس نماید. به این ترتیب، سرمایه‌گذاران بالقوه نمی‌توانند در بازار کارا از اطلاعاتی که در سطح گسترده‌ای منتشر شده است، بهره‌مند شوند، زیرا قیمت‌ها فوراً براساس اطلاعات مزبور تعدیل می‌گردد. در بازار کارا، تغییر قیمت روند خاصی ندارد، گشت تصادفی است. بازار حافظه ندارد. قیمت دیروز چیزی در مورد قیمت فردا نمی‌گوید. در این بازار سود فوق العاده حاصل اتفاق و شانس است.
2-4-1-1 انواع کارایی بازارهای مالی
کارایی بازارهای مالی از سه بعد بررسی می‌شوند:
کارایی اطلاعاتی: در این نوع کارایی گفته می‌شود اطلاعات مالی شرکت‌ها با سرعت زیاد در بازار پخش شده و سریعاً بر روی قیمت اوراق بهادار تأثیر می‌گذارد.
کارایی تخصیصی: این نوع کارایی اشاره می‌کند که وجوه وارد شده به بازار به سمت شرکت‌هایی می‌رود که در مرحله رشد خود بوده و فرصت‌های سرمایه‌گذاری بیشتری دارند.
کارایی عملیاتی: این نوع کارایی اشاره می‌کند که معاملات اوراق بهادار با سرعت زیاد و هزینه کم انجام می‌شود.
برای بررسی دقیق‌تر کارایی اطلاعاتی در بازار سرمایه، اطلاعات را به سه دسته تقسیم می‌کنند. اطلاعات گذشته، عمومی و سری. بر اساس این سه دسته اطلاعات، سه شکل کارایی اطلاعاتی در بازارهای سرمایه عبارتند از: (نوربخش و همکاران، 1389)
1. شکل ضعیف بازار کارا: هیچ سرمایه‌‌گذاری نمی‌تواند با استفاده از روش‌های خرید و فروش مبتنی بر اطلاعات قیمتی بازده تاریخی، به بازده بیشتری دست یابد. به عبارت دیگر اطلاعات مربوط به قیمت‌ها و بازده‌های گذشته برای دستیابی به بازده بیشتر کارساز نخواهد بود. به عبارتی دیگر اگر قیمت یا بازده فعلی سهام با استفاده از اطلاعات گذشته قابل پیش‌بینی نباشد، بازار در شکل ضعیف کارایی است.
2. شکل نیمه‌قوی بازار کارا: هیچ سرمایه‌‌گذاری نمی‌تواند با استفاده از روش‌های خرید و فروش مبتنی بر هرگونه اطلاعات عمومی موجود، به بازده بیشتری دست یابد.گزارش‌های سالیانه شرکت‌ها، یا داده‌های مشاوره‌ای ارایه شده در روزنامه‌ها ومجلات، از انواع اطلاعات عمومی هستند. به عبارتی دیگر اگر قیمت‌های فعلی منعکس کننده کلیه اطلاعات عمومی در دسترس باشد، بازار در شکل نیمه‌قوی کارایی است.
3. شکل قوی بازار کارا: هیچ سرمایه‌گذاری نمی‌تواند با استفاده از هرگونه اطلاعاتی اعم از عمومی یا غیرعمومی به بازده مازاد دست یابد. چنانچه بازار در شکل قوی کارایی باشد، قیمت‌ها به‌طور کامل بیانگر اطلاعات موجود خواهد بود. به عبارتی دیگر اگر قیمت‌ها کلیه اطلاعات عمومی و خصوصی را منعکس نماید، بازار در شکل قوی کارایی است.
در پارادایم سنتی مالی که فرض می‌شود عوامل موجود در اقتصاد عقلایی عمل می‌کنند، قیمت اوراق بهادار برابر با ارزش ذاتی است. نتیجه پذیرش فرضیه بازارهای کارا این است که قیمت‌های واقعی برابر با ارزش ذاتی هستند. به عبارت ساده‌تر، بر اساس این فرضیه، این قیمت‌ها که توسط عوامل عقلایی تنظیم شده‌اند، صحیح هستند. در یک بازار کارا، نمی‌توان منفعتی را به طور رایگان به دست آورد. هیچ کدام از استراتژی‌های سرمایه‌گذاری نمی‌تواند اضافه بازده تعدیل شده با ریسک، حاصل کند . به عبارت دیگر، بازده‌های به دست‌آمده، دقیقاً متناسب با ریسک‌شان است. در یک بازار کارا قیمت اوراق بهادار، باید منعکس کننده تمام اطلاعات موجود در بازار باشد و قیمت‌های سهام از یک الگوی گام تصادفی پیروی می‌کنند و بازدهی اضافی از سرمایه‌گذاری سهام به‌دست نمی‌آید. (راعی و فلاح‌پور، 1383)
2-5 روانشناسی سرمایه‌گذار و قیمت‌گذاری سهام
به‌طور کلی می‌توان سرمایه‌گذاران در بازارهای مالی را به سه گروه تقسیم کرد:
1. سرمایه‌گذاران اصولی که معتقدند دارایی‌های بازار دارای ارزش ذاتی (واقعی) بوده و بنابراین براساس ارزش نسبی قیمت دارایی‌ها اقدام به مبادله می‌نمایند. وقتی ارزش واقعی سهام عادی شرکت معینی تعیین گردید، با قیمت جاری بازار سهام عادی مقایسه می‌شود تا مشاهده گردد که این سهم به‌صورت منصفانه قیمت‌گذاری شده است یا خیر. سهامی که ارزش واقعی آن کمتر از ارزش جاری بازار آن است به عنوان سهام «بیش از حد واقعی قیمت‌گذاری شده» شناخته می‌شود. در حالی‌که سهامی که ارزش واقعی آن بیشتر از ارزش جاری بازار آن است، به مثابه سهام «کمتر از حد واقعی قیمت‌گذاری شده» شناخته می‌شود. سرمایه‌گذاران اصولی بر این باورند که کلیه موارد قابل ملاحظه‌ای که در آنها، قیمت به‌طور غیرواقعی تعیین شده است توسط بازار، در آینده‌ای نزدیک اصلاح خواهد شد. (شارپ و همکاران، 1391)
2. معامله‌گران لحظه‌ای (چارتیست‌ها) که عملکرد گذشته سهام را به آینده نسبت می‌دهند و بر این اساس هنگامی‌که قیمت سهام افزایش می‌یابد اقدام به خرید آنها می‌نمایند و بالعکس با پایین آمدن قیمت آنها را می‌فروشند. به منظور شناسایی تکرار روندها یا الگوهای حرکت‌های قیمت، قیمت‌های گذشته مورد بررسی قرار می‌گیرد. سپس به منظور شناسایی روندها و الگوهایی که مشابه الگوها و روندهای گذشته‌اند، قیمت‌های اخیرتر مورد تجزیه و تحلیل قرار می‌گیرند. تجزیه و تحلیل مزبور براساس این باور انجام می‌گیرد که این روندها یا الگوها تکرارپذیرند. از این‌رو از طریق شناسایی روند یا الگو، تحلیل‌گر امیدوار است تا به‌طور مناسبی حرکت‌های آتی قیمت سهام شرکت خاص را پیش‌بینی کند. (شارپ و همکاران، 1391)
تحلیل‌گران تکنیکی، بازارها را تحت سیطره سرمایه‌گذاران احساساتی و قابل پیش‌بینی‌ای می‌پندارند که از این طریق فرصت‌های سودآور بی‌شماری را برای سرمایه‌گذار خلاق و تیزبین فراهم می‌آورند. (شارپ و همکاران، 1391)
3. آربیتراژکنندگان که به دنبال حداکثر کردن مطلوبیت ثروت مورد انتظار خود می‌باشند. به این ترتیب که از نوسانات قیمتی بازار سهام استفاده کرده و بازده غیرعادی به‌دست می‌آورند. آربیتراژ فرایند کسب سود بدون ریسک با استفاده از مزیت قیمت‌گذاری متفاوت دارایی فیزیکی یا اوراق بهادار مشابه است. آربیتراژ به‌عنوان یکی از تاکتیک‌های پراستفاده در سرمایه‌گذاری، عموماً مستلزم فروش اوراق بهادار با قیمت نسبتاً زیاد و به‌طور همزمان خرید همان اوراق با قیمت نسبتاً کم است. (شارپ و همکاران، 1391)
قدرت محدود در محاسبات، پیچیده بودن مسائل تصمیم‌گیری و وجود برخی خطاهای سیستماتیک در قضاوت‌ها، باعث می‌شود که گاهی انسان به‌صورت کاملاً عقلایی رفتار نکند. بنابراین یکی از سؤالات مهمی که می‌تواند مطرح شود این است که سرمایه‌گذاران چگونه رفتار می‌کنند؟
برای پاسخ به این سؤال باید نظریه‌های مالی موجود را مورد بحث و بررسی قرار داد. تاریخچه نظریه‌های مالی پنجاه سال گذشته را در دو انقلاب و دگرگونی اصلی می‌توان خلاصه نمود. ابتدا انقلاب نئوکلاسیک در علوم مالی بود که با مدل قیمت‌گذاری دارایی سرمایه‌ای21 و نظریه بازارهای کارا22 در دهه 1960 و مدل قیمت‌گذاری دارایی سرمایه‌ای میان‌مدت و نظریه قیمت‌گذاری آربیتراژ23 در دهه 1970 آغاز شد. دومین دگرگونی اساسی، انقلاب رفتاری در مباحث مالی بود که در دهه 1980 با طرح پرسش پیرامون منبع نوسان در بازارهای مالی و با کشف ناهنجاری‌های بی‌شمار و نیز تلاش در جهت یکپارچه کردن نظریه دورنمای کاهنمان و تی‌ورسکی و دیگر نظریه‌های روانشناسی با نظریه مالی شروع شد. (برجی دولت‌آباد، 1387). بنابراین جهت بررسی نحوه‌ی رفتار سرمایه‌گذاران دو نگرش وجود دارد:
نگرش مالی استاندارد (نظریه نوین مالی)
نگرش مالی رفتاری
2-5-1 نظریه نوین مالی
هرچند که بسیاری از اصول و نظریه‌های مالی ریشه در سال‌های بسیار دور و تحت عنوان علوم دیگر مطرح بوده است. با این وجود دهه 1950 را می‌توان زایش دانش مالی نامید. دهه 1950 با شاهکار مارکویتز در تبیین قاعده میانگین- واریانس، سرمنشاء پیدایش نظریه نوین مالی شد. به این ترتیب که دانش مالی از جنبه‌های صرفاً توصیه‌ای و کیفی مدیریت مالی سنتی، که پیش از آن مورد تمرکز بود فاصله گرفت و گرایش مطالعات مالی به سوی قواعد کمّی و استدلال‌های منطقی ریاضی و مدل‌های آماری و اقتصادسنجی تغییر یافت. (تلنگی، 1383)
پارادایم اصلی نظریه نوین مالی، «عقلایی بودن عامل‌های اقتصادی» و «نظریه بازارهای کارا» است. نگاهی گذرا به عمده یافته‌ها و دست‌آوردهای مطالعات اندیشمندان مالی در طی نیم قرن اخیر، حاکی از این واقعیت است که یکسری نظریه‌ها و اصول را می‌توان به‌عنوان چارچوب‌های بنیادی نظریه نوین مالی مدنظر قرار داد. این چارچوب‌ها را می‌توان به شرح زیر برشمرد: (تلنگی، 1383)
عدم وجود فرصت‌های آربیتراژ: هرگونه فرصت سود بدون ریسک به فوریت از بین می‌رود و هرگونه قیمت‌گذاری غلط سریعاً تصحیح می‌گردد و قانون قیمت واحد سرانجام حکم‌فرما می‌شود. این قانون توسط میلر و مودیلیانی در تحلیل ساختار سرمایه و سپس توسط راس در مدل قیمت‌گذاری آربیتراژ مورد استفاده قرار گرفت.
تحلیل میانگین- واریانس24: توسط مارکویتز برای ایجاد پرتفوی بهینه استفاده شد. به این مضمون که تصمیم‌گیری تابع دو پارامتر میانگین مورد انتظار (معیار بازدهی) و واریانس (معیار ریسک) می‌باشد.
فرضیه بازار کارا: در سال 1965 توسط فاما ارائه شد و به مفهوم استفاده از تمام اطلاعات می‌باشد.
نظریه مطلوبیت انتظاری25 : بیان می‌دارد که افراد براساس حداکثرسازی مطلوبیت مورد انتظارشان تصمیم می‌گیرند. در این نظریه فرض می‌شود که تصمیم‌گیرنده، بین جنبه‌های ریسکی یا نامطمئن، با مقایسه ارزش‌های مطلوبیت انتظاری تصمیم می‌گیرد.
تئوری بازار سرمایه و مدل قیمت‌گذاری دارایی‌های سرمایه‌ای: این مدل براساس تحلیل میانگین- واریانس شکل گرفته و توسط شارپ در سال 1964 تعمیم یافت. مهمترین نتیجه این مدل این است که بین نرخ بازدهی مورد انتظار دارایی و معیار اندازه‌گیری ریسک آن دارایی (بتا)، رابطه وجود دارد. این مدل قیمت‌گذاری دارایی ادعا می‌کند که اوراق بهادار به این دلیل دارای نرخ‌های بازدهی مورد انتظار متفاوتی‌اند که بتاهای مختلفی دارند.
مدل قیمت‌گذاری آربیتراژ : راس در دهه 1970 نظریه قیمت‌گذاری آربیتراژ را پایه‌گذاری نمود. مفهوم اساسی در مدل قیمت‌گذاری آربیتراژ، قانون وجود «یک قیمت» است؛ یعنی دو دارایی (سهمی) که در ریسک و بازدهی مشابه‌اند، نمی‌توانند در قیمت‌های مختلف فروخته شوند.
2-5-1-1 مدل قیمت‌گذاری دارایی‌های سرمایه‌ای
در سال 1964 اقتصاددانی به نام ویلیام شارپ26 موفق شد مدل تک عاملی قیمت‌گذاری دارایی‌های سرمایه‌ای را ارائه دهد. اساس مدل قیمت‌گذاری دارایی‌های سرمایه‌ای توسط مارکویتز در سال 1952 و توبین در سال 1985 پایه‌گذاری شد. تئوری پرتفوی ایده اصلی برای نظریه تعادلی مدل قیمت‌گذاری دارایی‌های سرمایه‌ای می‌باشد. از زمان ارائه تا به امروز بسیاری از محققین و جامعه آکادمیک این مدل را در بازارهای مالی مختلف بررسی و مورد آزمون قرار داده‌اند که بسته به شرایط و ویژگی‌های بازارهای مختلف فرضیات و ادعاهای این مدل تأیید و یا رد گردیده است. مهمترین ادعای مدل قیمت‌گذاری دارایی‌های سرمایه‌ای تبیین تغییرات بازده دارایی‌ها توسط عاملی به نام ریسک بازار یا بتای سهام می‌باشد. با اینکه بعد از دهه 1970 شواهد بسیار کمی دال بر تأیید ادعای اصلی مدلCAPM شکل گرفته است، مطالعات و پژوهش‌های تجربی و علمی هنوز نتوانستند ثابت کنند که در بازارهای مختلف و شرایط متفاوت فرضیات و ادعاهایCAPM تأیید و یا رد می‌گردد.

دسته بندی : پایان نامه ارشد

دیدگاهتان را بنویسید